Dos compradores quieren tus tiendas. ¿Por qué los dos pueden pagar más de lo que valen?
La historia hasta ahora Tu DCF y tus comparables dicen que tus tiendas de bicicletas valen unos $660,000 (Lecciones 15.1 y 15.2). Se corre la voz y ahora hay dos ofertas. La cadena de bicicletas sube su oferta a $700,000; dice que puede ahorrar $20,000 al año manejando tus tiendas junto con las suyas. Una firma de capital privado ofrece $660,000 y dice que va a pedir prestada la mayor parte del dinero. Esta lección muestra cómo hace las cuentas cada una, y por qué ninguna está loca.
Las fusiones y adquisiciones (M&A, por sus siglas en inglés) son operaciones en las que una empresa compra otra o dos se combinan. Una compra apalancada (LBO) es una compra que se paga en su mayoría con dinero prestado.
Las empresas compran otras para crecer más rápido o recortar costos. Las firmas de capital privado compran empresas para mejorarlas y venderlas unos años después con ganancia.
Empieza con lo que vale el objetivo por sí solo, suma el valor de combinarse y decide cuánto pagar con efectivo, deuda o acciones.
En banca de M&A se asesora a quienes compran y venden y se dirige la venta. En capital privado se arman modelos de LBO para decidir cuánto ofrecer. Los equipos de desarrollo corporativo buscan empresas para que su empresa las compre.
Qué estás viendo: por qué quien compra puede pagar más de lo que vale una empresa por sí sola. Tus tiendas (azul) valen $660,000 solas. Combinadas con la cadena (verde), ahorran $20,000 al año. Con el múltiplo de 6x de la Lección 15.2, esos ahorros valen 6 × $20,000 = $120,000. Ese extra es la parte donde se juntan.
Comprar una empresa es comprar su efectivo futuro.
Todo lo de las Lecciones 15.1 y 15.2 sigue valiendo: una empresa vale su efectivo futuro. Una operación agrega dos preguntas. ¿Qué valor extra crea quien compra? ¿Y cómo va a pagar?
Fusiones y adquisiciones
En una adquisición, una empresa, la adquirente, compra otra, el objetivo. En una fusión, dos empresas se combinan en una. Juntas se llaman M&A. Antes de cerrar cualquier operación, quien compra hace la debida diligencia: una revisión a fondo de los libros, contratos y riesgos del objetivo.
- Adquirente
- La cadena de bicicletas (o la firma de capital privado).
- Objetivo
- Tus dos tiendas de bicicletas.
- Debida diligencia
- Quien compra revisa tus tres estados financieros, tu préstamo de $40,000 y los contratos de arrendamiento de tus locales.
La prima de control
Casi nadie vende al precio de hoy; ¿por qué lo haría? Quien compra suele pagar más que el valor actual de la empresa para quedarse con el control. Ese extra es la prima de control. En empresas que cotizan en bolsa suele ser de 20% a 40% arriba del precio de la acción.
- La oferta de la cadena
- $700,000 − $660,000$660,000 = $40,000$660,000 = como 6%.
- Una empresa en bolsa
- Una acción cotiza a $20 y alguien ofrece $25 por acción: $25 − $20$20 = una prima de 25%.
Sinergias: por qué se puede pagar más
¿Cómo puede la cadena pagar más de lo que valen tus tiendas? Porque juntas van a generar más que separadas. Ese valor extra son las sinergias: ahorros de costos, como comprar repuestos al por mayor o compartir un solo equipo de contabilidad, o ventas extra. Lo máximo que se debe pagar es el valor del objetivo por sí solo más las sinergias. Si se paga más, quien compra pierde valor.
- Sinergias
- $20,000 al año de ahorros × el múltiplo de 6x = $120,000.
- Lo máximo para la cadena
- $660,000 + $120,000 = $780,000. Pagar $700,000 todavía deja a la cadena $80,000 arriba.
Muchas veces las sinergias prometidas no llegan completas, y muchos estudios encuentran que la mayoría de las empresas que compran terminan pagando de más. Quienes tienen experiencia solo cuentan los ahorros de los que están seguros.
Dos tipos de compradores
Un comprador estratégico es una empresa del mismo negocio o de uno relacionado, como la cadena. Puede lograr sinergias, así que muchas veces puede pagar más. Un comprador financiero, por lo general una firma de capital privado, compra empresas para mejorarlas y venderlas, normalmente de 3 a 7 años después.
La compra apalancada
Las firmas de capital privado suelen pagar sobre todo con dinero prestado. Eso es una compra apalancada (LBO, por sus siglas en inglés). El préstamo queda a cargo de la empresa comprada, y su propio efectivo lo va pagando. Cuando la firma vende, se queda con lo que sobra después de pagar la deuda.
- La firma compra
- Precio $660,000 (6x tu EBITDA de $110,000). Pide prestado el 60%, $396,000, y pone $264,000 de su propio dinero.
- En 5 años
- Para que las cuentas sean simples, digamos que las tiendas generan $200,000 de efectivo después de intereses. Todo se usa para pagar el préstamo: $396,000 − $200,000 = quedan $196,000.
- La venta
- El EBITDA crece a $140,000. Con el mismo 6x: 6 × $140,000 = $840,000.
- La firma se queda con
- $840,000 − $196,000 de deuda = $644,000.
Medir el rendimiento: MOIC y TIR
Las firmas de capital privado juzgan una operación de dos formas. El MOIC (múltiplo sobre el capital invertido, por sus siglas en inglés) es el dinero que sale dividido entre el que entra. La TIR (Lección 13.2) es el rendimiento anual que convierte el dinero que entra en el que sale. Dos reglas rápidas: duplicar tu dinero en 5 años es como 15% al año; triplicarlo es como 25%.
- Con 60% de deuda
- $644,000$264,000 = 2.44x en 5 años, una TIR de unos 19.5%.
- Sin deuda
- Pone los $660,000 completos, se queda con los $200,000 de efectivo y vende en $840,000: $1,040,000$660,000 = 1.58x, una TIR de unos 9.5%.
La deuda corta por los dos lados
La deuda agranda el rendimiento porque la firma usa menos dinero propio, pero a los prestamistas igual solo se les devuelve su monto fijo. En un mal año, la misma deuda agranda las pérdidas, y si la empresa no puede hacer sus pagos, los dueños pueden perderlo todo. Toys "R" Us fue comprada en una LBO de $6,600 millones en 2005; ahogada en deuda, quebró en 2017 y cerró sus tiendas en Estados Unidos en 2018. Mueve la deuda y compara un caso bueno con uno malo.
- Caso malo
- El EBITDA cae a $70,000, así que las tiendas se venden en 6 × $70,000 = $420,000. Con 60% de deuda, la firma recupera $420,000 − $196,000 = $224,000 de sus $264,000: 0.85x, una pérdida.
Qué estás viendo: el MOIC de la firma después de 5 años para cada cantidad de deuda. Verde es el caso bueno (el EBITDA crece a $140,000); naranja es el caso malo (el EBITDA cae a $70,000). Los dos suponen que $200,000 de efectivo pagan el préstamo. La línea punteada en 1x significa recuperar justo lo que pusiste.
Dos minutos. Solo escucha.
Toca cualquier línea para saltar a ella.
Mesa de negociación.
Ocho preguntas que tendrías que responder trabajando en una operación. Cada una te da los números. Un intento por pregunta.
Qué estás viendo: operaciones inventadas. Cada una muestra los números y luego hace una pregunta.
La lógica, paso a paso.
Quien compra siempre hace las mismas cuatro revisiones.
Paso 1: ¿Cuánto vale el objetivo por sí solo?
- Tus tiendas
- Unos $660,000.
Paso 2: ¿Cuánto valen las sinergias?
- Para la cadena
- 6 × $20,000 = $120,000. Para la firma de capital privado: ninguna.
Paso 3: Fija lo máximo que pagarías
- La cadena
- $780,000. La firma de capital privado: el precio que todavía le dé el rendimiento que busca.
Paso 4: Decide cómo pagar
- La firma de capital privado
- 60% de deuda: 2.44x si todo sale bien, 0.85x si no.
Ejemplo resuelto: ¿qué oferta aceptas?
Tienes dos ofertas sobre la mesa. Estos son los datos:
- La cadena: $700,000. Puede pagar hasta $780,000 gracias a las sinergias.
- La firma de capital privado: $660,000, con 60% de deuda. Quiere una TIR de 20% o más.
- Tu préstamo: $40,000. Efectivo en el banco: $20,000.
- Compara precios. La cadena ofrece $700,000 − $660,000 = $40,000 más.
- Busca el margen. La cadena podría llegar a $780,000 y todavía salir ganando, así que hay hasta $80,000 más para pedir.
- Revisa el límite de la firma. Con $660,000 su TIR es de unos 19.5%, justo abajo de su meta de 20%. No puede subir mucho su oferta.
- Con cuánto te quedas. Con $700,000 pagas el préstamo de $40,000 y te quedas con los $20,000 de efectivo: $700,000 − $40,000 + $20,000 = $680,000.
- La respuesta. Usa la oferta de la firma para que la cadena suba. Pide unos $740,000, lo que reparte las sinergias con la cadena: igual gana $40,000, y a ti te pagan por el valor que tus tiendas ayudan a crear.
El liquen: una fusión que conquistó la roca.
Un liquen parece un solo ser vivo, pero son dos: un hongo y una alga diminuta que viven en equipo. La alga produce alimento con la luz del sol; el hongo arma el cuerpo, guarda agua y se agarra a la piedra. Ninguno podría sobrevivir solo en roca pelada o en la tundra del Ártico. Juntos cubren como el 6% de la tierra firme del planeta.
Qué estás viendo: una ilustración, no datos. Un hongo y una alga por separado, y luego unidos como un liquen que crece en roca pelada, donde ninguno podría vivir solo.
Por qué se te queda. Una buena fusión es un liquen: cada parte aporta lo que a la otra le falta, y juntas logran algo que ninguna podría sola. Ese extra es la sinergia. Una operación sin sinergia real son solo dos empresas compartiendo una roca.
La página que copiarías.
- M&A: una adquirente compra un objetivo, después de la debida diligencia.
- Prima de control = oferta − precio actualprecio actual: $25 − $20$20 = 25%.
- Sinergias: ahorros o ventas extra por combinarse. 6 × $20,000 = $120,000.
- Lo máximo a pagar = valor por sí solo + sinergias: $660,000 + $120,000 = $780,000.
- Comprador estratégico: una empresa del negocio, logra sinergias. Comprador financiero: capital privado, mejora y vende en 3 a 7 años.
- LBO: comprar sobre todo con deuda; el efectivo de la empresa la va pagando. $396,000 de deuda + $264,000 de capital.
- MOIC = dinero que saledinero que entra: $644,000$264,000 = 2.44x, TIR de unos 19.5%. 2x en 5 años ≈ 15%; 3x ≈ 25%.
- La deuda corta por los dos lados: ganancias más grandes, pérdidas más grandes (caso malo 0.85x). Toys "R" Us.
Llena los espacios
Busca a alguien o a tu grupo de estudio.
Encuentren las sinergias
Elijan dos empresas reales que podrían fusionarse, como una cadena de cafeterías y una de panaderías. Hagan una lista de cada costo que podrían compartir y cada venta nueva que podrían lograr.
Guerra de ofertas
Una persona vende un negocio que vale $1 millón. Otras dos hacen ofertas: una con $200,000 de sinergias al año y otra sin ellas. ¿Hasta dónde llega cada una?
Una operación en las noticias
Busquen una adquisición reciente. ¿Qué prima se pagó? ¿Qué sinergias prometió quien compró? ¿Se las creen?
Solo tú y tu dinero.
Esto se queda en este dispositivo. Nadie más lo ve.
Preguntas tipo examen.
Escritas como las haría un examen universitario. Cada respuesta correcta al primer intento vale 10 xp.
En el trabajo: trabajas en capital privado
Tu firma quiere comprar una empresa que hace comida para mascotas. La persona socia a cargo te pregunta si la operación funciona. Esta es la situación:
- EBITDA de hoy: $10 millones. Precio: 8x, o sea $80 millones.
- Se paga con: 60% de deuda ($48 millones) y $32 millones del dinero del fondo.
- En 5 años: el EBITDA crece a $13 millones, y el efectivo de la empresa baja la deuda a $28 millones.
- La meta del fondo: una TIR de al menos 20%.
Tu tarea: si vendes al mismo 8x, ¿cuánto recupera el fondo? ¿Cuál es el MOIC? ¿Llega a cerca de 20%? ¿Y si pudieras vender a 9x? ¿Qué le dirías a la persona socia?
Ver una respuesta modelo
Venta a 8x: 8 × $13 millones = $104 millones. Menos $28 millones de deuda: el fondo recibe $76 millones.
MOIC: $76 millones$32 millones = unos 2.4x, una TIR de unos 19%: entre duplicar (15%) y triplicar (25%), justo abajo de la meta.
Venta a 9x: 9 × $13 millones = $117 millones − $28 millones = $89 millones. $89 millones$32 millones = unos 2.8x, una TIR de unos 23%.
Para la persona socia: con el mismo múltiplo, la operación se queda justo abajo de 20%. Solo pasa la meta si vendemos a un múltiplo más alto o si el EBITDA crece más rápido, y no deberíamos contar con un múltiplo más alto. Intentaría comprar a un precio más bajo, cerca de 7.5x, o encontrar ahorros de costos reales antes de ofertar.
Toda operación es una apuesta al futuro.
Qué estás viendo: un mapa de dónde encaja esta lección en el curso. Léelo de izquierda a derecha: las lecciones en las que se basa, esta lección en el centro y la lección que sigue.
- Antes · Unidad 13Conseguir dinero
- Antes · Unidad 15Valuar una empresa con DCF
- Antes · Unidad 15Comparables y múltiplos
- Estás aquíFusiones y compras de empresas
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